本文來源：時(shí)代商學(xué)院 作者：孫沐霖

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作者|孫沐霖

編輯|陳佳鑫

華電新能源集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“華電新能”）是國內(nèi)最大的新能源公司之一，其新能源項(xiàng)目裝機(jī)容量已超3000萬千瓦，總資產(chǎn)規(guī)模超2000億元。

公告顯示，6月15日，華電新能將上會接受審核，擬登陸上交所主板。

招股書顯示，華電新能的主營業(yè)務(wù)是以風(fēng)力發(fā)電、太陽能發(fā)電為主的新能源項(xiàng)目的開發(fā)、投資和運(yùn)營。

時(shí)代商學(xué)院研究發(fā)現(xiàn)，2020—2022年（以下簡稱“報(bào)告期”），華電新能進(jìn)行了一系列資產(chǎn)重組，將關(guān)聯(lián)方的新能源資產(chǎn)注入體內(nèi)。但其實(shí)控人和控股股東旗下仍存在部分新能源資產(chǎn)未注入，同業(yè)競爭的風(fēng)險(xiǎn)或?qū)㈤L期存在。

另外，或與應(yīng)收賬款回收難和大規(guī)模投資建設(shè)有關(guān)，華電新能已債臺高筑。該公司短期借款從2020年末的21.83億元大幅飆升至2022年末的385.01億元，2022年末總負(fù)債達(dá)1923.5億元，但其貨幣資金僅95.54億元，或面臨較大的短期償債風(fēng)險(xiǎn)。本次IPO，華電新能擬募資300億元，其中90億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

頻繁資產(chǎn)重組后仍存同業(yè)競爭風(fēng)險(xiǎn)

招股書顯示，華電新能的控股股東為福建華電福瑞能源發(fā)展有限公司（以下簡稱“華電福瑞”），實(shí)際控制人為中國華電集團(tuán)有限公司（以下簡稱“中國華電”），華電福瑞為中國華電的全資子公司。截至2023年6月5日，中國華電合計(jì)控制華電新能83.43%的股份。

據(jù)招股書，為有效整合公司相關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)、理順股權(quán)關(guān)系、保持業(yè)務(wù)獨(dú)立完整、提升管理效率、避免同業(yè)競爭并滿足A股上市要求，2020—2022年，華電新能完成了一系列同一控制下的資產(chǎn)重組。其通過無償劃轉(zhuǎn)、非公開協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式，將中國華電下屬的其他新能源資產(chǎn)逐步轉(zhuǎn)移至體內(nèi)，并將部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓至華電福瑞。

具體來看，招股書顯示，2020年11月，華電新能通過無償劃轉(zhuǎn)、非公開協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，從華電福新能源有限公司（以下簡稱“華電福新”，系華電新能歷史股東）、中國華電及其下屬其他公司手中，合計(jì)受讓139家新能源發(fā)電企業(yè)的控股權(quán)、11家分公司或風(fēng)光電項(xiàng)目資產(chǎn)、2家核電企業(yè)、1家新能源發(fā)電企業(yè)的參股權(quán)。

2021年，華電新能再次通過無償劃轉(zhuǎn)、非公開協(xié)議增資及非公開協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，從華電福新、華電國際、中國華電及其下屬其他公司手中，合計(jì)受讓57家新能源發(fā)電企業(yè)的控股股權(quán)、18項(xiàng)新能源發(fā)電項(xiàng)目資產(chǎn)、81項(xiàng)新能源項(xiàng)目的前期費(fèi)用。

不過，2022年，華電新能卻將2020年、2021年重組注入的部分資產(chǎn)進(jìn)行出售。2022年3月，通過非公開協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，華電新能向華電福瑞下屬子公司轉(zhuǎn)讓1家新能源發(fā)電企業(yè)控股權(quán)、7項(xiàng)新能源發(fā)電項(xiàng)目資產(chǎn)，主要原因是上述資產(chǎn)存在對其權(quán)屬合規(guī)、經(jīng)營可持續(xù)性等有重大不利影響的法律瑕疵。

值得注意的是，2020—2022年頻繁的資產(chǎn)重組似乎未能完全解決華電新能與華電福瑞、中國華電的同業(yè)競爭問題。

截至2023年2月28日，華電福瑞控制的其他企業(yè)中，仍有3家企業(yè)與華電新能存在經(jīng)營相同業(yè)務(wù)且處于運(yùn)行期；中國華電控制的其他企業(yè)中，仍有7家企業(yè)與華電新能經(jīng)營相同或相似業(yè)務(wù)且處于運(yùn)行期。

華電新能在招股書中表示，控股股東、實(shí)際控制人控制的新能源資產(chǎn)與公司新能源發(fā)電業(yè)務(wù)不存在構(gòu)成重大不利影響的同業(yè)競爭。

然而，上交所在首輪問詢函中對此提出質(zhì)疑，要求華電新能說明中國華電控制的其他從事與華電新能相同或者相似業(yè)務(wù)資產(chǎn)的具體情況，未置入華電新能的原因、合理性及后續(xù)安排計(jì)劃，是否涉及華電新能2022年出售資產(chǎn)，并結(jié)合《證券期貨法律適用意見第17號》第1條的相關(guān)規(guī)定，客觀、充分論證上述企業(yè)是否與華電新能構(gòu)成同業(yè)競爭；若構(gòu)成，結(jié)合競爭方的同類業(yè)務(wù)對應(yīng)收入或者毛利及占比、在建項(xiàng)目、未來業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃等情況，進(jìn)一步論證是否存在重大不利影響。

招股書顯示，若考慮在建設(shè)期和完成核準(zhǔn)（備案）的新能源項(xiàng)目，截至2022年12月31日，華電福瑞和中國華電控制的在運(yùn)行期、建設(shè)期和完成核準(zhǔn)（備案）的新能源項(xiàng)目裝機(jī)容量共743.90萬千瓦。

華電新能表示，除了其中189.16萬千瓦新能源項(xiàng)目涉及上市公司獨(dú)立性、業(yè)務(wù)存在實(shí)質(zhì)區(qū)別等原因?qū)⒉粫⑷肴A電新能外，剩余554.74萬千瓦新能源項(xiàng)目資產(chǎn)擬在具備注入上市公司條件后推動(dòng)上述項(xiàng)目資產(chǎn)依法依規(guī)注入華電新能，但具體注入時(shí)間受到項(xiàng)目法律瑕疵整改進(jìn)度、項(xiàng)目建成投產(chǎn)進(jìn)度和其他前置程序影響，目前仍具有不確定性。

因部分新能源項(xiàng)目未注入華電新能，華電新能與關(guān)聯(lián)方或?qū)㈤L期存在同業(yè)競爭風(fēng)險(xiǎn)。

貨幣資金無法覆蓋短期借款，短期償債指標(biāo)低于安全值

除了存在同業(yè)競爭風(fēng)險(xiǎn)，華電新能的償債風(fēng)險(xiǎn)也值得警惕。

招股書顯示，我國新能源發(fā)電企業(yè)的上網(wǎng)電價(jià)包括兩部分，即燃煤發(fā)電基準(zhǔn)價(jià)和可再生能源補(bǔ)貼，但由于補(bǔ)貼附加資金不足，可再生能源補(bǔ)貼發(fā)放周期較長。2020—2022年各期末，華電新能應(yīng)收可再生能源補(bǔ)貼款的賬面余額分別合計(jì)為191.12億元、297.97億元、249.6億元，占華電新能應(yīng)收賬款賬面余額的比例均超90%。

在此情況下，報(bào)告期各期，華電新能的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為0.92次/年、0.85次/年、0.85次/年，保持較低水平且呈下降態(tài)勢。同期，同行業(yè)可比公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均值分別為0.99次/年、0.99次/年、1.03次/年，呈持續(xù)上升態(tài)勢且高于華電新能。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，華電新能新建的風(fēng)力和太陽能發(fā)電項(xiàng)目逐年增加，資本性開支增加，導(dǎo)致投資活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)凈流出。2020—2022年，華電新能投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-224.37億元、-285.77億元、-594.2億元。

一邊是應(yīng)收賬款回收難，一邊是大規(guī)模投資建設(shè)風(fēng)力和發(fā)電項(xiàng)目，這或?qū)е氯A電新能債臺高筑。

據(jù)招股書，報(bào)告期各期末，華電新能的資產(chǎn)負(fù)債率分別為75.92%、71.32%、71.26%，而同行業(yè)可比公司的資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為66.04%、65.71%、62.11%，低于華電新能。

此外，從短期償債能力指標(biāo)來看，報(bào)告期各期末，華電新能的流動(dòng)比率分別為0.53倍、0.68倍、0.54倍，速動(dòng)比率與流動(dòng)比率一致，而理論上流動(dòng)比率的安全值為1.5倍以上、速動(dòng)比率的安全值為1倍以上。

且同期同行業(yè)可比公司的流動(dòng)比率均值分別為1.09倍、1.14倍、1.35倍，速動(dòng)比率分別為1.07倍、1.12倍、1.33倍，報(bào)告期內(nèi)華電新能的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率遠(yuǎn)不及同行業(yè)可比公司均值。

2020—2022年各期末，華電新能的負(fù)債總額分別為1263.73億元、1546.37億元、1923.5億元，其中，流動(dòng)負(fù)債金額分別為509.41億元、638.99億元、736.27億元，占負(fù)債總額的比例分別為40.31%、41.32%、38.29%。

從流動(dòng)負(fù)債結(jié)構(gòu)來看，報(bào)告期各期末，華電新能的短期借款大幅飆升，分別為21.83億元、174.32億元、385.01億元，復(fù)合增長率高達(dá)319.96%，短期借款占流動(dòng)負(fù)債的比重分別為4.29%、27.28%、52.29%。而2022年末，華電新能的貨幣資金僅95.54億元，遠(yuǎn)低于其短期借款。

本次IPO，華電新能擬募資300億元，其中風(fēng)力發(fā)電、太陽能發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)擬使用募集資金約210億元，補(bǔ)充流動(dòng)資金擬使用募集資金約90億元，占總募資金額的30%。

【參考資料】

1. 《華電新能首次公開發(fā)行股票并在主板上市招股說明書》.上交所

2. 《關(guān)于華電新能源集團(tuán)股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在滬市主板上市申請文件的審核問詢函的回復(fù)》.上交所

3. 《關(guān)于華電新能源集團(tuán)股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在滬市主板上市申請文件的第二輪審核問詢函的回復(fù)》.上交所

（全文2762字）

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