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2022年12月20日，日本央行意外宣布將收益率曲線控制的目標(biāo)區(qū)間上限從0.25%上調(diào)至0.5%。受此影響，美日匯率由會(huì)前的137附近跌落至131.7，日經(jīng)指數(shù)較前一個(gè)交易日跌2.5%左右，日本10年國(guó)債利率由0.28%跳漲至0.43%，短端利率上升1~4bp不等，日央行購(gòu)債未包含的30年期國(guó)債利率上升4bp，同時(shí)美債利率也在日債的帶動(dòng)下從3.57%上行至3.69%。

日央行對(duì)此調(diào)整給出的解釋是債券市場(chǎng)機(jī)能惡化。日本央行此前對(duì)日本10年國(guó)債實(shí)施“固定利率無限量購(gòu)債”操作，以保證10年利率可以穩(wěn)定在0.25%的上限附近，但這也導(dǎo)致日本債券市場(chǎng)流動(dòng)性惡化，10年期國(guó)債頻繁發(fā)生多個(gè)交易日無成交的情況。通過加大長(zhǎng)期利率的波動(dòng)幅度可以緩解日央行的操作壓力。不過日債市場(chǎng)流動(dòng)性不佳并非近日才出現(xiàn)的情況，因此這一政策調(diào)整出現(xiàn)的時(shí)間令市場(chǎng)感到意外。

日元貶值壓力加大和日央行面臨換屆可能是近期推動(dòng)該變化的其他原因。日元貶值的核心問題是日本面臨持續(xù)的輸入性通脹，日本10月CPI同比達(dá)3.7%，核心CPI也達(dá)到3.6%，創(chuàng)下2014年6月以來新高。

大宗商品價(jià)格暴漲，完全依賴能源進(jìn)口的日本貿(mào)易轉(zhuǎn)為逆差，在今年8月一度擴(kuò)大至28248億日元。貿(mào)易逆差擴(kuò)大令日元承受較大貶值壓力，日元兌美元一度跌至152，今年9-10月日本財(cái)務(wù)省指示央行在150附近屢次干預(yù)匯率貶值，但收效甚微。

日元是全球主要的套息貨幣之一，BIS 2022年4月的報(bào)告估計(jì)，日元計(jì)價(jià)的外匯市場(chǎng)交易規(guī)模為1.25萬(wàn)億美元，占到全球的17%左右。日央行提高YCC目標(biāo)利率區(qū)間上限，可能導(dǎo)致日元套息交易逆轉(zhuǎn)，全球流動(dòng)性收緊。

不過基準(zhǔn)情形下，我們認(rèn)為日本央行的這一舉措帶來的風(fēng)險(xiǎn)有限。

首先，本次會(huì)議日本央行將中長(zhǎng)期國(guó)債的買入額上調(diào)至9萬(wàn)億日元，該舉措一定程度能夠“呵護(hù)”日債市場(chǎng)，出現(xiàn)10月英國(guó)債券暴跌的可能性有所下降。其次，不管對(duì)于貿(mào)易逆差還是通脹而言，能源價(jià)格大漲都是今年日本央行面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)因素，當(dāng)前能源價(jià)格從高位回落后企穩(wěn)，也是日本央行壓力有所緩解的原因。預(yù)計(jì)23年日本CPI因能源價(jià)格以及相關(guān)政策因素從目前的3%回落至2.5%左右，但上半年會(huì)穩(wěn)定在央行目標(biāo)以上。另外，明年隨著中國(guó)疫情影響減弱，日本的旅游收支會(huì)逐漸改善，2018-2019年日本旅游高峰期每個(gè)月的旅游收支差不多向日本流入2000-3000億日元，目前這一數(shù)字僅僅反彈至430億日元。

最后，對(duì)于國(guó)際市場(chǎng)而言，明年全球通脹回落，主要央行緊縮政策退坡將是大概率。屆時(shí)國(guó)際債券特別是美債(收益率上行)對(duì)日債帶來的影響可能逐步緩解，在流動(dòng)性邊際轉(zhuǎn)為寬松的環(huán)境下，YCC政策調(diào)整的影響可能被稀釋。

（文章來源：天風(fēng)證券）

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